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03.10.2012 Der Entwurf des Kapitalanlagegesetzbuchs (KAGB-E): Anwendungsbereich, Ausnahmen und Übergangsregelungen

Nach dem Diskussionsentwurf des Bundesministeriums der Finanzen für ein Gesetz zur Umsetzung der AIFM-Richtlinie vom 20.07.2012 soll am 22.07.2013 das Kapitalanlagegesetzbuch in Kraft treten. Der Entwurf dieses Kapitalanlagegesetzbuches (KAGB-E) hat insbesondere bei Anbietern geschlossener Fonds für Aufsehen gesorgt. Während einige Emissionshäuser erhebliche Ressourcen einsetzen, um die neuen aufsichtsrechtlichen Vorgaben bei der Emission und Verwaltung geschlossener Fonds zu erfüllen, beschäftigen sich andere Anbieter mit der Frage, wie sie ihr Geschäftsmodell fortsetzen können, ohne in den Anwendungsbereich des KAGB-E zu fallen.

1. Wird es weiterhin einen Grauen Kapitalmarkt geben?

Nachfolgend wird untersucht, welche Fondskonstruktionen zukünftig in den Anwendungsbereich des KAGB-E fallen, und ob es daneben noch Gestaltungsspielräume im unregulierten Bereich geben wird.

1.1. Anwendungsbereich für das Kapitalanlagegesetzbuch

Mit der Umsetzung der AIFM-Richtlinie erfolgt die Abkehr vom formellen Fondsbegriff. Er wird ersetzt durch einen materiellen Fondsbegriff. Dreh- und Angelpunkt ist der Begriff des Investmentvermögens. Gemäß § 1 Abs. 1 KAGB-E ist Investmentvermögen

„jeder Organismus für gemeinsame Anlagen, der von einer Anzahl von Anlegern Kapital eingesammelt, um es gemäß einer festgelegten Anlagestrategie zum Nutzen dieser Anleger zu investieren.“

Erfolgt die Anlage nicht nur in Wertpapieren, so handelt es sich bei dem Investmentvermögen um einen Alternativen Investmentfonds (AIF).
Es stellt sich die Frage, ob der vorgesehene Begriff des Investmentvermögens das gesamte Spektrum von Vermögensanlagen und unternehmerischen Beteiligungen abdeckt. Die Antwort ergibt sich im Wege der Auslegung der einzelnen Tatbestandsmerkmale:

1.1.1. Organismus für gemeinsame Anlagen

Dieser Terminus ist bereits aus der OGAW-Richtlinie bekannt, aber weder damals noch heute legaldefiniert worden. In der Fachwelt besteht Einigkeit, dass hiermit ein gemeinschaftliches Investmentvorhaben gemeint ist, in dem die Anlegergelder gepoolt werden (kollektives Investmentvehikel). Daher lässt sich der Organismus für gemeinsame Anlagen von individuellen Investments (managed account, Finanzportfolioverwaltung) abgrenzen.

Eine weitere Abgrenzung ist im Hinblick auf eigenwirtschaftliche Sachverhalte möglich: Beim Invest-mentvermögen im Sinne des KAGB-E steht die aus den Anlegergeldern bestehende Vermögensmasse im Vordergrund, gepaart mit der Möglichkeit von deren Zuordnung zu mehreren Beteiligten. Die Beteiligung der Anleger an den Vermögensgegenständen wird also über die Anteile am AIF repräsentiert. Gestaltungsformen, bei denen die Anleger selbst Eigentümer bzw. Miteigentümer an den Anlageobjekten sind, dürften daher nicht als AIF anzusehen sein. Kollektive Direktinvestments (wie z. B. der Grundstückskauf durch eine Erwerber-GbR) dürften daher nicht vom Anwendungsbereich des KAGB-E erfasst sein.

1.1.2. Einsammeln von Kapital

Voraussetzung für das Vorliegen eines Investmentvermögens ist, dass von den Anlegern Kapital eingesammelt wird. Es muss also jemanden geben, der aktiv an potenzielle Investoren herantritt, um Kapital einzusammeln. Schließen sich hingegen mehrere Personen von sich aus zusammen, um gemeinsam Geld anzulegen, fehlt es an diesem Merkmal. Letztlich läuft es darauf hinaus, dass es einen Emittenten geben muss, der selbst oder über Vertriebskanäle an potenzielle Investoren herantritt.

1.1.3. Anzahl von Anlegern

Ein Investmentvermögen liegt nur dann vor, wenn „von einer Anzahl von Anlegern“ Kapital eingesammelt wird. Diese Voraussetzung ist bereits dann erfüllt, wenn die Anzahl möglicher Anleger in den Anlagebedingungen, der Satzung oder dem Gesellschaftsvertrag nicht auf lediglich einen Anleger begrenzt ist (§ 1 Abs. 1 S. 3 KAGB-E).

1.1.4. Anlagestrategie

Weitere Tatbestandsvoraussetzung für ein Investmentvermögen ist eine Anlagestrategie. Dieser Begriff wird weder in der Richtlinie noch im Gesetzesentwurf näher definiert. In der Fachwelt kristallisiert sich eine Auslegung heraus, wonach mit Anlagestrategie ein Investitionsplan gemeint ist – bestehend aus dem Investmentzweck und den dafür eingesetzten Anlagekonzepten einschließlich etwaiger zeitlicher Vorstellungen.
Der Investmentzweck wird auf die Anschaffung und das passive Halten von Vermögensgegenständen gerichtet sein müssen. Andere Zwecksetzungen wie beispielsweise die Erbringung von Werk- oder Dienstleistungen dürfen allenfalls eine untergeordnete Nebenrolle spielen. Dies dürfte der Punkt sein, an dem Projektentwicklungsgesellschaften aus dem Anwendungsbereich des Kapitalanlagegesetzbuches fallen. Denn bei diesen steht nicht die Anschaffung eines Vermögensgegenstandes (z.B. eines Grundstücks), sondern dessen Veredelung im Wege der Projektentwicklung im Vordergrund.

1.1.5. Anlegernutzen

Weitere Voraussetzung ist, dass das eingesammelte Kapital „zum Nutzen der Anleger“ investiert wird. Hiermit dürfte gemeint sein, dass Wertveränderungen im Investmentvermögen entsprechende Wertveränderungen der jeweiligen Fondsanteile nach sich ziehen. Dies ist bei mezzaninen Finanzierungen (stille Beteiligungen, nachrangige oder partiarische Darlehen, Genussrechte) typischerweise nicht der Fall. Hier erhalten die Kapitalgeber üblicherweise eine von der Wertentwicklung der Vermögensmasse abgekoppelte oder zumindest nicht deckungsgleiche Vergütung.

1.2. Ausnahmen

Die neuen Regeln für Kapitalverwaltungsgesellschaften (Erlaubnispflicht, Organisationspflichten etc.) sollen gemäß § 2 Abs. 1 KAGB-E u. a. nicht für Holdinggesellschaften, Einrichtungen der betrieblichen Altersversorgung und Verbriefungszweckgesellschaften gelten. Holdinggesellschaften werden in § 1 Abs. 60 KAGB-E definiert als

„eine Gesellschaft, die an einem oder mehreren anderen Unternehmen eine Beteiligung hält, deren Geschäftsgegenstand darin besteht, durch ihre Tochterunternehmen oder verbundenen Unternehmen oder Beteiligungen eine Geschäftsstrategie oder -strategien zur Förderung deren langfristigen Werts zu verfolgen, und bei der es sich um eine Gesellschaft handelt, die entweder

  1. auf eigene Rechnung tätig ist und deren Anteile zum Handel auf einem geregelten Markt in der Union zugelassen sind, oder
  2. die ausweislich ihres Jahresberichts oder anderer amtlicher Unterlagen nicht mit dem Hauptzweck gegründet wurde, ihren Anlegern durch Veräußerung ihrer Tochterunternehmen oder verbundenen Unternehmen eine Rendite zu verschaffen.“

Mit dieser Definition wird die Abgrenzung zu Private Equity-Fonds angestrebt, die im Gegensatz zu Holdinggesellschaften sehr wohl unter den Anwendungsbereich des Kapitalanlagegesetzbuches fallen und in den §§ 256-261 KAGB-E sogar noch besonders strengen Regelungen unterworfen werden.

Außerdem ergibt sich aus der AIFM-Richtlinie, dass Familiy-Office-Vehikel, die das Privatvermögen von Anlegern investieren, ohne Fremdkapital zu beschaffen, nicht als AIF angesehen werden sollen (Erwägungsgrund 7), und dass die Richtlinien nicht auf Versicherungsverträge und Joint Ventures anwendbar sein soll (Erwägungsgrund 8).

Neben den genannten Ausnahmen vom Anwendungsbereich sieht § 2 Abs. 4 KAGB-E erhebliche Erleichterungen für Spezial-AIF vor, deren verwaltete Vermögensgegenstände den Wert von 100 Millionen Euro (bzw. 500 Millionen Euro, wenn kein Leverage eingesetzt wird), nicht übersteigen. Die deutlich reduzierten Pflichten derartiger Spezial-AIF ergeben sich schwerpunktmäßig aus § 44 KAGB-E. Gemäß § 1 Abs. 11 KAGB-E dürfen Spezial-AIF ausschließlich von professionellen Anlegern gehalten werden. Die Erleichterung für kleine Spezial-AIF ist daher für Emittenten von Publikumsfonds, deren Geschäftsmodell maßgeblich auf der Platzierung an Privatanleger basiert, unbehelflich.

1.3. Fazit

Das Spektrum der Vermögensanlagen und unternehmerischen Beteiligungen wird nicht komplett vom Kapitalanlagegesetzbuch erfasst. Konzeptionelle Ansätze für Investitionsstrukturen außerhalb des Anwendungsbereichs sind beispielsweise:

  • kollektive Direktinvestments in Vermögensgegenstände;
  • Projektentwicklungsgesellschaften, bei denen der Schwerpunkt der Tätigkeit nicht auf der Anschaffung eines Vermögensgegenstandes liegt;
  • mezzanine Finanzierungen (stille Beteiligungen, nachrangige oder partiarische Darlehen, Genussrechte);
  • mehrstöckige Konstrukte, die die Kriterien einer Holdinggesellschaft (und nicht diejenigen eines Private-Equity-Fonds) erfüllen;
  • versicherungsgemantelte Produkte.

Allerdings ist bei der Konzeption Vorsicht geboten: Durch die Abkehr vom formellen Fondsbegriff ist es nicht mehr möglich zu sagen, bestimmte Produktgruppen seien per se vom Anwendungsbereich des Kapitalanlagegesetzbuches ausgeschlossen. Vielmehr ist im Einzelfall darauf zu achten, dass die oben genannten Tatbestandsmerkmale des Investmentvermögens in der konkreten Ausgestaltung nicht doch durch die Hintertür erfüllt werden. Beispiel: Sollte ein Anlagekonzept auf dem Einsammeln von partiarischen Darlehen beruhen, sollte darauf geachtet werden, dass die eingesammelten Darlehensgelder direkt in das kapitalsuchende Unternehmen fließen, und nicht etwa separat auf einem Treuhandkonto verwahrt werden (um z.B. als Sicherheit für eine Bankfinanzierung verpfändet zu werden, ohne jemals dem kapitalsuchenden Unternehmen zuzufließen). Bei einer derartigen Gestaltung können die materiellen Grenzen zum Investmentvermögen im Sinne des § 1 Abs. 1 KAGB-E schnell bis zur Unkenntlichkeit verblassen.

2. Übergangsregelungen

Das Kapitalanlagegesetzbuch wird in den §§ 311-323 zahlreiche Übergangsvorschriften enthalten, von denen im vorliegenden Zusammenhang folgende von Interesse sind:

2.1. „Bestandsschutz“ für ausplatzierte geschlossene Fonds

§ 321 KAGB-E enthält Übergangsregelungen für inländische AIF, deren Zeichnungsfrist vor dem 22.07.2013 abgelaufen ist. Sofern nach diesem Stichtag keine zusätzlichen Anlagen getätigt werden, entfällt die Erlaubnispflicht für die Verwaltungsgesellschaft (Abs. 1). Ob damit aber auch die Pflicht zur Einhaltung der ab dem 22.07.2013 geltenden Regeln entfällt, ergibt sich aus dem Wortlaut dieser Über-gangsvorschrift nicht. In Zusammenschau mit Abs. 3 spricht aber einiges für diese Auslegung. Dort wird nämlich geregelt, dass inländische AIF, deren Zeichnungsfrist vor dem 22.07.2013 abgelaufen ist und die nach diesem Stichtag weitere Anlagen tätigen, ausgewählte Regelungen des Kapitalanlagegesetzbuches gelten sollen, und zwar ab Erteilung der BaFin-Erlaubnis. Hieraus kann im Umkehrschluss gefolgert werden, dass die neuen Regelungen des Kapitalanlagegesetzbuches im Fall des Abs. 1 nur dann zur Anwendung kommen, wenn die Verwaltungsgesellschaft freiwillig eine BaFin-Erlaubnis beantragt – und zwar dann ebenfalls ab Erteilung der Erlaubnis.

Ein weiterer Befreiungstatbestand ist für geschlossene Fonds vorgesehen, deren Zeichnungsfrist vor dem 21.07.2011 endete und deren Laufzeit spätestens am 22.07.2016 endet, unabhängig davon, ob nach dem 22.07.2013 weitere Anlagen getätigt werden oder nicht (Abs. 2).

2.2. Allgemeine Übergangsvorschriften

Im Übrigen gelten (vorbehaltlich zahlreicher Detailregelungen) die allgemeinen Übergangsvorschriften des § 311 KAGB-E, und zwar sowohl für offene als auch für geschlossene AIF. Von besonderem Interesse sind dabei folgende Regelungen:

  • Die neuen Regeln werden schon mit Inkrafttreten des Kapitalanlagegesetzbuches verbindlich gelten. Lediglich hinsichtlich der BaFin-Erlaubnis ist ein gewisser Aufschub vorgesehen: Der Antrag auf Erteilung dieser Erlaubnis muss innerhalb eines Jahres nach Inkrafttreten des Kapitalanlagegesetzbuches gestellt werden (Abs. 1).
  • Neue AIF dürfen nach dem 22.07.2013 allerdings erst dann aufgelegt werden, wenn der Emittent (Kapitalverwaltungsgesellschaft) die erforderliche BaFin-Erlaubnis erhalten hat (Abs. 3).

Die letztgenannte Regelung wird dazu führen, dass die gesamte Fondsbranche nach dem Inkrafttreten des Kapitalanlagegesetzbuches zunächst einmal damit beschäftigt sein wird, das Erlaubnisverfahren zu betreiben, bevor neue Fondsprodukte auf den Markt gebracht werden können. Sollte der europarechtlich vorgegebene Zeitplan eingehalten werden, wonach das Kapitalanlagegesetzbuch am 22.07.2013 in Kraft tritt, hätte dies zur Folge, dass in den Monaten danach zunächst einmal eine komplette Flaute am Markt herrschen wird. Diejenigen Anbieter, die das Erlaubnisverfahren am schnellsten abschließen, werden dann den Wettbewerbsvorteil haben, als erste Marktteilnehmer wieder neue Produkte auf dem Markt platzieren zu können. Dies sollte ein Anreiz sein, sich bereits jetzt in die Startlöcher zu begeben und sich intensiv mit der künftigen Rechtslage und den Voraussetzungen für die Erlaubniserteilung auseinander zusetzen.

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